作者簡介：

　　曾光，曾在上市股份制銀行總行、上市證券工作多年，從事一線金融產品和政策研究。現任嘉實基金證券籌備組成員。業務時間研究互聯網金融，是深圳互聯網金融規劃和發展指導意見的起草者之一，深圳互聯網金融協會籌備組負責人，互聯網金融千人會華南負責人，麥肯錫咨詢專家庫成員。

　　今天很榮幸給大家匯報這一年多來在這個行業里的浸淫體會，這一年多來，和幾百家互聯網金融企業進行過交流，時常有投資者（包括風險投資、產業資本、上市公司）問我互聯網金融領域某家公司，某個模式是否值得投資，應如何估值。

　　下面我以行業觀察者的身份，講講這方面的體會。這次我要講的投資機會和風險僅限于一級市場，是互聯網金融與資本市場系列報告之一。對于二級市場的投資機會，相關股票價值估值體系，以及一、二級市場互動邏輯，我在后續系列報告中會闡述。

　　因為時間篇幅有限，關于互聯網金融概念、模式等基礎內容我不再贅述了，重點就互聯網金融投資趨勢、機會、風險等內容進行報告，盡量以最直白，最形象的語言講清楚投資機會的邏輯。如果有不清楚的領導，歡迎私信交流。以下的觀點不代表任何機構，不構成任何投資建議，僅代表我個人的認知和思考，水平有限，僅供參考。市場有風險，投資須謹慎。

一、互聯網金融的發展趨勢

　　當前，高達94%的中國家庭仍屬于財富水平較低的家庭（家庭可投資資產在10萬美元以下，發達市場這一比例通常在50%以下），而如此廣大的客戶群往往面臨投融資渠道不暢的困境，并且缺乏有效的金融服務。

　　互聯網金融是互聯網技術和思維對傳統金融的一場深刻改造，脫胎于中國巨大的金融市場潛力，由技術的進步、客戶的改變所驅動，并將在監管的包容下不斷探索前行。

　　互聯網金融憑借移動互聯、大數據、云計算等一系列新的技術手段正在改變這一局面。一方面使得客戶需求更加顯性化，更容易被低成本地發現，另一方面也降低了金融產品和服務的成本并提高了效率。在這一過程中，客戶逐步從被動接受金融服務向金融民主和金融自主轉變，倒逼金融行業從“以我為主”向“以客戶為主”轉型。監管包容則為這一切的發生提供了一個相對寬松的環境。

　　盡管飽受爭議，但必須肯定互聯網金融的積極意義，互聯網金融在我看來，是民間金融陽光化的必由之路。民間金融市場有大量的需求和市場，需要一個合法合理、成本低、效率高的匹配點，而互聯網金融對于滿足中小投資者，中小微企業投融資需求，無疑是發揮了重要的作用。如果把銀行等傳統金融機構比喻成中國經濟肌體的主動脈，那么互聯網金融就是這些主動脈的補充——毛細血管，這些毛細血管將資金的血液運送到主動脈無法輸送的地方，有效的配置了金融資源。所以互聯網金融與傳統金融的關系是，合作大于競爭。

　　據BCG報告指出，互聯網金融還將創造一系列的社會經濟價值，通過低成本、創新的商業模式促進普惠金融的實現。例如，預計到2020年，將我國基金投資理財覆蓋率從3%提升至25-30%，基本與發達市場持平；將我國小微融資覆蓋率從11%提升至30-40%，為超過3,000 萬家目前未被覆蓋的小微企業和個體工商戶提供融資渠道。此外，互聯網金融也將成為中國金融改革強有力的助推器。

　　互聯網金融未來的發展趨勢，在我看來，未來與其說會顛覆金融，不如說改變人們消費金融產品的方式，改變金融產品生產和定價的方式。現金業務，信用風險管理模式，保險精算，同質化產品的銷售渠道，物理網點的功能，支付體系是要被顛覆和改造的。并且在未來，我們必須注意到以下明顯的趨勢：

　　1、未來用戶的大部分消費行為都會遷移到互聯網，尤其是移動互聯網上。用戶會在一個個場景中完成他們的消費行為。對于金融來說，也是如此。以移動互聯網+線下服務用戶的互聯網金融企業將會贏得投資機構的青睞。

　　2、參與金融門檻會逐漸降低，牌照價值會越來越弱化，參與市場主體會越來越多元化。大小機構都有其生存空間，形成多層次，多主體的金融市場，以各種方式服務用戶，互聯網金融正是適應了這個趨勢而產生。未來會有更多互聯網金融機構進場。

　　3、金融產品的制造能力，風險管理能力仍然是并將一直是互聯網金融的核心能力。互聯網營銷能力，提供便捷體驗的能力會讓位于更好的風險管理和產品制造能力。

　　4、品牌、信譽、實力越來越重要。由于多多少少帶一些金融屬性。人們更多看重企業背后的資源，股東實力，品牌信譽等。這也給一些巨頭和產業資本進入了互聯網金融的機會。

　　5、互聯網金融企業的經營也會更加規范精細，在競爭激烈的情況下，精細運營才能降低企業運營成本，增強企業的橫向擴張能力儲備。互聯網金融運營人才將會一將難求。

　　6、互聯網金融企業將會抱團進行聯盟化的合作，互聯網金融企業大多實力較弱，市場份額較小，基于生態鏈的上下游和橫向合作將會越來越多，這里面可能會帶來一些并購機會。

　　7、互聯網金融企業線下和線上業務，會達到一個平衡，越來越多的用戶、訂單、征信、交易數據將會通過互聯網方式抓取。隨著征信成本降低，在互聯網上進行交易將會越來越廣泛。降低的成本就是多出來的利潤。

　　8、互聯網金融企業將會進入更多垂直和細分領域。大而全意味著什么都做不好，而且絕大部分公司的實力都不足成為大平臺。還是應著眼細分行業，本地市場，渠道下沉，落實風險管理措施，在這些行業里深根細作。做不熟悉的事情就是最大的風險。

　　9、純平臺流量型的互聯網金融平臺仍然逃不脫721的命運，即第一名的企業會占據70%的市場份額，而有較多線下業務能力的企業會在自己的細分市場活得比較好。但不管怎樣，有實力的機構會進入互聯網金融，整合上下游，部分企業將會綁上類似BAT這樣的大樹。產業集中速度和程度會比其他行業更快，只有快速集中才能逃脫競爭的紅海，互聯網金融投資者將可能受益于此輪集中過程。

　　10、經常有人問我，互聯網金融機構未來會更像金融機構還是互聯網企業，我的觀點是會更像金融機構。不注意防范風險，發展速度過快的企業會立即遇到發展瓶頸。初期野蠻生長的狀態是不可持續的，少即是多，慢即是快同樣也適用于互聯網金融。

二、互聯網金融的投資價值和時點

　　受益于國內巨大的市場空白，這幾年進入市場的互聯網金融機構年收入、用戶數復合增長率平均為100%以上，有不少優秀的互聯網企業在短時間內連續獲得了多輪風險投資和產業資本的注入。市場預期和想象空間較大。目前，市場還處于培育和形成期，不管在哪個子行業，寡頭格局還沒有形成，用戶的品牌認識也沒有固化，也沒有哪個企業形成了強競爭壁壘。很多互聯網金融企業在一年之內估值上漲10倍，為初期進入的投資者帶來了豐厚的溢價。

　　眾多知名風險投資者如紅杉、IDG等紛紛巨資投資互聯網金融賽道，國內知名互聯網企業如阿里、百度、騰訊、新浪等紛紛搶占互聯網金融高地，互聯網金融投資并購案子層出不窮，互聯網金融類創業企業被投資金額比例占到17%左右。

　　互聯網金融的價值不是短期的，是長期的，對市場的重組分化過程不是一次的，而是持續的。可以說，互聯網金融會對原有金融用戶群體的重新劃分，對中國金融市場原有秩序的改變，以及對實體經濟的影響，都有極其重要的意義。就算現在很多人認為有巨大泡沫存在，投資價值不高，我堅持認為其長期價值比短期價值更高。

　　當競爭格局沒有形成，大多數人看不太懂卻拼命往里面砸錢，生怕錯過機遇的時候，往往就是投資價值最大的時候，不管是對創業者，投資者而言都是這樣。就像牛市開始的時候，指數接連上漲，賺錢效應出現，市場一致預期逐步形成。在互聯網金融進行投資，正好處于這個時期，互聯網金融投資者的目前預期基本趨于一致。

三、互聯網金融的具體投資機會

　　上面說了很多趨勢的東西，下面講講具體領域的投資機會。因為領域實在太多，限于篇幅，只能挑選一部分出來闡述，簡要的指出一些投資邏輯和注意事項，更多領域和詳細內容歡迎私信交流。

　　1、線上要素交易平臺。在互聯網完成咨詢服務、撮合、交易、金融服務的平臺，交易標的為容易標準化的大宗商品和工業制成品，比較典型的是上海鋼聯。在東莞、佛山等制造業發達地域涌現了一些線上工業品交易平臺，年交易額高的已突破50億，在互聯網上服務交易雙方，部分平臺已經獲得了風險投資，在深圳也批了一些要素交易平臺牌照，未來會在互聯網上展業。線上要素交易平臺投資價值非常高，提升了資源配置的效率，估值容易，有參照物，適合產業資本和上市公司進入。缺點是業務想象空間較小，不容易給出高估值。風險是無法維持持續高增長率。

　　2、移動支付+O2O。未來越來越多的消費、理財會基于特定場景，會使用移動支付（NFC、二維碼、聲波、指紋）手段。在這個領域阿里、騰訊、銀聯等巨頭已布局重兵。但創業者和投資者仍有機會。即在巨頭們掌握移動支付通道的情況，必須開發特定消費、理財場景。比如一些企業（如掃貨邦）嘗試在商場里為用戶提供掃碼消費打折，掃貨邦的用戶來到樂唐黛思在北京老佛爺的店里，試穿后直接用掃貨邦app掃碼就能查到“掃貨價”，也就是通過掃貨邦app 手機支付，就能在店內價格的基礎上再獲得8.8折的額外折扣，這就給那些只在商店打折的時候才去逛商店的人群，增加了平日來店里購物的動力。這樣的O2O模式適合風險投資進入，優勢是用戶粘性強，想象空間比較高，客單價穩定，容易給出較高估值。風險是競爭門檻較低，競爭對手容易復制。且對商家需要有一定的議價能力。

　　3、消費信貸放杠桿。國內居民的消費能力是沒有被釋放出來的，消費杠桿式沒有被放大的，一方面跟中國人的消費習慣有關系，一方面和缺乏合適的消費信貸工具有關系。作為提高消費者購買力與刺激經濟增長的杠桿，消費金融早就被各國普遍應用，英國、意大利、德國三個國家600個受訪樣本調查顯示，超過40%的商品與服務是通過消費金融提供的，消費金融在不同國家均有效提高了中低收入人群的生活質量，填補了傳統銀行業的服務空白。作為金融體系的有益補充，消費金融有助于金融市場細分，完善金融服務體系，減少系統風險。

根據國外成熟市場的運作經驗，與大額的公司貸款相比，小額個人消費貸款的損失更小，也更容易被預測和控制。國內捷信是做得比較成功的。未來企業經營、購車、買房、結婚、教育、旅游這些消費場景都會被消費金融工具所滿足。消費金融適合于產業資本和上市公司進入，需要有一定資金持續支持，投資風險比較小，成長空間比較大。風險是政策風險，政策層面可能會根據情況出臺一些條例制約行業發展。

　　4、互聯網貸款等比價搜索平臺。如融360，好貸，91金融等平臺，此類平臺必須具備較強的線下產品獲取能力，以及將產品與用戶需求精準匹配的能力，純做流量平臺較難勝出。因為不能持續獲取優質金融產品和服務。此類平臺適合風險投資者和上市公司，延展性和想象空間比較大，比較容易估值。風險是必須面對慘烈和同質化的競爭，這個競爭過程可能是漫長和反復的。

　　5、互聯網理財超市。國內類似數米網，好買網，銅板街，實際上是通過互聯網銷售理財產品，貨幣基金。特別是銷售不同類型產品的平臺，要求對各種理財產品具備風險控制能力，和投資者適當性管理能力。終極要求是能根據經濟和市場周期，幫助用戶進行全資產配置能力。這對傳統金融機構來說都是比較高的要求，所以這些平臺初期的競爭力在于以較低費率，或者較高收益率拿到好產品吸引用戶，后期需要完善資產配置能力留住用戶。其實是要求非常高的，只做銷售渠道容易陷入同質化的競爭。此類模式想象空間非常高，容易給出高估值，適合風投、金融資本、流量公司進入。缺點是同質化競爭非常嚴重。沒有找到突破點就容易陷入瓶頸。

　　6、P2P。P2P的投資與風險，市場上講得比較多，我不多贅述了。總的來說，不管是做小額還是大額都是其生存空間，不是說P2P就一定只能做小額，小額大額各有優劣勢，關鍵是平臺必須在獲客，風控，運營成本與由此獲取風險收益之間達成一個平衡。P2P做大數據風控在沒有真實完整有效的線上數據的情況下還比較難。我個人比較看好有線下業務拓展能力和風控能力的平臺，這樣的平臺彈性比較好，即使完全不做線上，也有生存能力。好的P2P平臺的投資價值非常高，可以產生當期利潤，可以積累一些有風險承受能力的用戶，挖掘出用戶和企業的信用情況，在此基礎上延展出其他營利模式來。

而且隨著投資者觀念的改變，愿意投資P2P的投資者也會越來越多，用戶量的增長不是問題。未來平臺的ROE會比較高，但是由于資產質量和壞賬風險估值不易做高，適合上市公司、產業資本、金融資本進入。風險還是來自于政策層面的監管和打壓。另外要提出的一個方向就是，行業必須盡快引入更多的機構投資者，個人投資者把資金委托給機構投資者進行分散投資，機構投資者識別風險能力更強，能有效過濾掉潛在風險較高的平臺，從而促進行業發展。

　　7、眾籌。很多人不看好眾籌，我個人非常看好產品、股權眾籌平臺。眾籌最大價值實際上是篩選好的創業者，產品展示和試錯的平臺。在平臺上能達成多少交易倒是其次。眾籌平臺就象是創意、產品、創業者、用戶的一個展示匯聚平臺，通過平臺發掘好的項目和團隊，將發掘成本降低，同時也能低成本的了解產品市場潛力有多大，以參與感的方式傳播產品。篩選和傳播創新產品的價值，遠大于達成交易的價值。在這個意義上，眾籌平臺的投資價值是巨大的，眾籌平臺的最大投資價值不在于能完成多少交易，隨著監管政策的收緊，在平臺上只能進行小額的投融資，線上投融資的意義弱化。真正意義在于能篩選多少好項目、吸引多少關注目光、在多大程度上傳播。投資風險還是政策監管的風險。

　　8、互聯網金融安全。互聯網金融最受人詬病的就是其安全性，投資者對資金的安全性非常關注，未來，提供基于交易、支付、存儲、電子合同等環節安全軟件，硬件技術，認證技術等解決方案的公司將會受到極大關注。適合上市公司，產業資本進入，此類公司成長空間有限，但是行業發展的必須品，投入周期較長，容易被壟斷，產生當期現金流。風險是成長性不夠。

　　9、互聯網征信。未來會有很多基于運營商、電商、搜索、論壇、新聞等互聯網征信、信息獲取分析平臺，并且基于這些信息對用戶和企業征信進行分析，基于分析結果，提供給用戶相應的產品。互聯網征信能極大降低社會的交易成本，降低的交易成本就是整個行業的利潤，征信絕對是個朝陽產業。適合產業資本，上市公司介入，初期投入比較大，投入周期較長，但固定投入一旦產出后，就能產生較大價值。風險是政策監管風險，以及對個人信息隱私保護的監管。

　　10、互聯網金融平臺及產品評級，咨詢等。例如網貸之家，行業發展到一定的階段需要這樣的第三方評級機構，評級機構基本是整個產業鏈的最頂端，但做到有公信力也很難，要做到公信力就必須放棄一定的盈利要求。評級平臺的盈利模式應該是積累一定的需求和用戶之后，向評級報告需求者收費。比較適合產業資本介入，評級機構的權威一旦形成后，很難撼動。

　　11、互聯網供應鏈金融。可以參見我寫的《互聯網金融時代的供應鏈金融》，此文在網上廣為流傳，可以百度到，文中對相關內容進行了闡述。傳統的供應鏈金融資金流、物流、商流一大半都是在線下操作，而且需要大量的抵質押物物作為擔保。我眼中的互聯網供應鏈金融，是將資金流、物流、商流以互聯網的方式連接成閉環，三流流轉和反饋的速度更快，風控成本，運營成本更小，時間差變小，相關權益落空風險更小。這是對傳統供應鏈金融的改良而不是顛覆，提升了體系的效率。其實阿里，京東等電商企業已經在實踐互聯網供應鏈金融。隨著信息化水平的提高和各交易主體連接程度的提高，會有更多主體連接到互聯網供應鏈交易環節中來。我個人覺得這可能是互聯網金融領域內上升空間最大的，也是最容易產生收入，最能服務實體經濟的業態。

　　12、互聯網證券、保險、銀行等。目前互聯網證券和保險比較適合中小玩家，特別是互聯網證券這塊受關注最多，目前國內做得比較好的是雪球，富途，微量等。很多傳統券商也將自己的投顧，理財產品搬到網的。在美國有個Motif平臺，是一個社交化組合投資平臺，可以根據自己的想法構建投資組合，突破傳統的經紀人模式，已獲得高盛投資。目前國內也有幾家類似平臺做得不錯。互聯網證券平臺的意義在于減少投資決策過程中的信息不對稱性，社交化的投資能從平臺的其他用戶那里獲取不少有價值的意見，減少投資過程中的風險，特別是中國這樣的散戶交易量占比較高的國家，會非常有市場空間，平臺需要做的就是對UGC內容質量的控制。平臺可以積累比較多的有價值投資者。

　　但垂直平臺的用戶數肯定沒有流量平臺那么高。所以考驗創業者的是基于這些用戶，如何橫向拓展更多的變現場景。目前這樣的平臺估值普遍不高，因為投資機構往往比較注重用戶數和增長率，但是忽略了用戶的質量和粘性。比較適合風險資本進入。風險也是監管機構對互聯網證券平臺在網絡展業的風險。互聯網保險是三種金融業態中最具備創新潛力的，最能吸引用戶流量的。機構未來可以開發出更多針對特定事件，特定人群，剛性需求的險種，眾安保險開發的高溫險就是一個典型的例子。這樣的保險服務邊界基本是沒有界限的，假設哪一天能混業經營，互聯網保險帶來用戶群體將可能是最多的。但互聯網保險目前還屬于牌照管理，對于普通機構來講，投資機會基本沒有。

　　13、互聯網理財工具類。比較典型的是剛獲得風投的隨手記，團隊一直堅持做記賬產品，積累了幾千萬忠實用戶，而且用戶粘性比較強，比一些純流量的互聯網理財平臺的用戶基礎要好得多。它解決了用戶記賬的剛性需求。下一步隨手記可能要考慮變現問題，可以基于用戶資產負債表表的資產配置和建議，可以基于相關賬目進行生活服務的推薦，比如用戶若在“看病”欄目記了很多賬，可以針對性的推出一些商業保險服務，諸如此類，隨手記可以發展成為一個非常大的涵蓋理財，生活，母嬰，旅游，教育，裝修等服務的入口。所以，個人感覺風投給隨手記的估值嚴重偏低。工具類互聯網金融平臺的投資價值非常大，它可以從解決某一點剛性需求獲取大量的用戶，進而發展成覆蓋用戶生活各方面的入口。投資者可以多關注一些。

　　互聯網金融最大的風險還是來自于道德風險（明知故犯，故意詐騙）、無知風險（不會、不懂、不問）、政策風險（政策風吹草動），其他比如信用、市場、法律、操作風險其實不顯著高于傳統金融機構。是可控的，可以通過一定的措施降低在可承受的水平的。

四、給投資者和創業者的一些建議

　　對創業者而言，建議多做線下，不要僅僅純做流量平臺，必須具備線下展業的能力，少即是多，慢即是多，慢慢增強自己的護城河，增強自己的用戶粘性和解決剛性需求的能力，不要太早考慮商業變現。用戶粘性很強的情況下，即使用戶的絕對數量不是很高，也具備很高的價值。而不解決用戶剛性需求的純流量平臺，流量來得快，去得也快。

　　對投資者而言，除了關注團隊，市場空間，平臺的用戶數，市場份額之外，增長率之外，可能還應該關注用戶粘性（用戶遷移成本太低了，動一下鼠標即可），有沒有解決用戶的剛性需求，以及未來可能的變現能力。騰訊和百度這樣的流量平臺也是解決了社交和獲取信息兩個剛性需求。純按照流量大小來估值可能會面臨投資風險。

　　下次有機會給大家報告一下，互聯網金融投資與資本市場的互動邏輯，如何進行一、二級市場聯動，使得投資者、創業者、上市公司等多主體達到多贏局面。